2018年改革開放40周年，這一年的廣州國(guó)慶節(jié)表演300架無人機(jī)從海心沙起飛，化作星星點(diǎn)點(diǎn)，在廣州塔前如半空中的螢火蟲，時(shí)而拼出“1978”至“2018”字樣，時(shí)而化作流著閃爍燈光的廣州塔，煞是好看。

一夜之間，全國(guó)人民忽然意識(shí)到，原來無人機(jī)除了可以用來航拍之外，也可以用來表演。

而這次表演的無人機(jī)生產(chǎn)商——億航智能也為大眾所認(rèn)識(shí)。打響名頭后的億航之后便順其自然地加快自己的發(fā)展步伐。去年12月12日，身背“全球無人機(jī)第一股”之名的億航智能（EH.US）在納斯達(dá)克完成上市。

上市當(dāng)日公司表現(xiàn)卻遠(yuǎn)不如它的無人機(jī)表演精彩，甚至顯得頗為狼狽。公司上市發(fā)行價(jià)為12.5美元，開盤后半小時(shí)內(nèi)股價(jià)短線拉升，但之后便跳水下挫，至尾盤勉強(qiáng)拉升一波，最終上市首日勉強(qiáng)平收12.49美元。

億航智能的納斯達(dá)克之旅就此定下坎坷基調(diào)。昨日收盤，億航股價(jià)報(bào)8.42美元，上市至今累計(jì)跌去三分之一，公司最新總市值4.6億元。

同日，億航再交出它最新第二季度成績(jī)單。總體而言，還是熟悉的增收不增利路子。

億航的輝煌故事，依然在可望不可及的遙遠(yuǎn)未來。

營(yíng)收同比增長(zhǎng)63%，凈虧損擴(kuò)大21%

從公司有公開披露的年份開始，億航的經(jīng)營(yíng)規(guī)模均在快速增長(zhǎng)，第二季也不例外。

報(bào)告期內(nèi)公司錄得總營(yíng)收3570萬元，同比增長(zhǎng)62.7%。其中，航空移動(dòng)解決方案貢獻(xiàn)了63.5%的營(yíng)收。

毛利為2060萬元，同比增長(zhǎng)60.0%；毛利率57.6%，同比小幅下降0.9個(gè)百分點(diǎn)。但凈虧損為1972.8萬元，仍較去年同期虧損1630萬元擴(kuò)大21%；攤薄每股虧損0.17元。

從費(fèi)用端來看，公司的經(jīng)營(yíng)費(fèi)用總共為4340萬元，同比增加46.2%。三費(fèi)占總收入比例為121.7%，較去年同期的135.4%下降了13.7個(gè)百分點(diǎn)。

其中，增幅比較大的一是一般行政費(fèi)用，第二季錄得1630萬元，同比大增了77.4%；其次是研發(fā)費(fèi)用，同比上升38.2%至1790萬元。前者主要是上市公司產(chǎn)生額外費(fèi)用及疫情期間產(chǎn)生的費(fèi)用，后者主要是新產(chǎn)品研發(fā)持續(xù)投資。

總體上看，億航銷售收入仍可以維持高速增長(zhǎng)，但還是趕不上它在研發(fā)和管理方面的費(fèi)用增幅。

因此，體現(xiàn)在億航身上，就是典型的增收不增利——典型的納斯達(dá)克上市公司初期表現(xiàn)。

除依然虧損外，億航智能另一個(gè)典型的納斯達(dá)克上市公司特征便是現(xiàn)金流依賴外部融資。在第二季，這點(diǎn)依然沒變。

在賬面產(chǎn)生虧損的情況下，公司的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金持續(xù)流出，而且流出金額還遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于凈虧損額。報(bào)告期間公司虧損1972.8萬元，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流出卻是4475萬元。

背后最主要的原因便是公司隨著收入日漸上升的應(yīng)收賬。截至第二季，公司應(yīng)收賬增至7657.5萬元，甚至還高于當(dāng)季的總營(yíng)收。去年年末，公司應(yīng)收賬還在4000萬+的規(guī)模。

這種大幅賒銷模式的弊端也很明顯，公司日常經(jīng)營(yíng)無法產(chǎn)生現(xiàn)金流入，只能依賴外部融資維持經(jīng)營(yíng)，造成負(fù)債越來越高，若回款不及時(shí)就會(huì)造成資金緊張。

（圖源：公司財(cái)報(bào)）

現(xiàn)在的億航還沒有這樣的問題，但長(zhǎng)此以往，并不是個(gè)很好的趨勢(shì)。從存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)和應(yīng)收賬周轉(zhuǎn)天數(shù)可以看出，進(jìn)入今年之后，公司存貨周轉(zhuǎn)和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)都越來越慢。這意味著公司有大量存貨未轉(zhuǎn)化為成品售出，而應(yīng)收賬回收卻越來越慢——結(jié)果是什么，其實(shí)很容易猜。

展望全年，公司預(yù)計(jì)營(yíng)收至少增長(zhǎng)200%，原因是公共衛(wèi)生事件不會(huì)再造成重大干擾，而在中國(guó)AAV的實(shí)際應(yīng)用越來越多。

但這會(huì)不會(huì)是又一個(gè)新版本的“增收不增利”故事呢？

行業(yè)級(jí)無人機(jī)究竟有多大市場(chǎng)？

在無人機(jī)領(lǐng)域，當(dāng)之無愧的執(zhí)牛耳者是大疆。據(jù)中商產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)顯示，2018年大疆品牌無人機(jī)占全球市場(chǎng)份額74%，較上一年再上升兩個(gè)百分點(diǎn)。在同年的《無人機(jī)十大品牌排行榜》中，億航排第四。

但顯然，億航離大疆還有很遠(yuǎn)的距離。

相比起成立于2006年的大疆，在2014年8月才成立于廣州的億航在大疆主導(dǎo)的消費(fèi)級(jí)無人機(jī)領(lǐng)域無論是技術(shù)、產(chǎn)品力還是品牌都不占優(yōu)勢(shì)。

所以從始到終，億航都在尋找屬于自己的差異化賽道。

2014年底，億航推出手機(jī)軟件操控的GHOSTDRONE智能無人機(jī)，主打操作易用性，但在消費(fèi)級(jí)無人機(jī)的市場(chǎng)反饋并不如意。

于是它便在無人機(jī)行業(yè)級(jí)領(lǐng)域打開缺口。首先是智慧城市管理，即為地方政府和企業(yè)提供交通管理、安防監(jiān)測(cè)等軟件系統(tǒng)。

然后是燈光表演——早在18年國(guó)慶節(jié)大放異彩之前一年的2017年2月，億航的無人機(jī)便在廣州小蠻腰夜空上演元宵節(jié)“天幕流星·千機(jī)變”1000架無人機(jī)燈光秀，并創(chuàng)下數(shù)量最多的無人機(jī)編隊(duì)飛行表演世界紀(jì)錄。只是當(dāng)時(shí)沒有央視直播，影響力稍遜。

最后，便是空中交通，包括無人機(jī)物流及無人機(jī)載客（AAV）。無人機(jī)物流很好理解，就是用無人機(jī)運(yùn)送快件，而無人機(jī)載客則是指用無人機(jī)載乘客在空中的進(jìn)行運(yùn)輸。

（圖源：公司官網(wǎng)）

從過往業(yè)績(jī)來看，公司空中表演所屬的空中媒體解決方案收入在去年被空中移動(dòng)解決方案大幅超過。公司未來業(yè)務(wù)重心顯然是會(huì)由表演無人機(jī)轉(zhuǎn)向空中交通——億航要說的故事，在無人機(jī)的空中交通應(yīng)用上。

（圖源：Wind）

無人機(jī)載客飛行，看上去天馬行空，真的能圓億航的故事嗎？

首先來看無人機(jī)物流，按弗若斯特沙利文報(bào)告，全球城市空中物流交通市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)將達(dá)到460億美元，中國(guó)市場(chǎng)會(huì)占45%左右的比例。但目前的無人機(jī)運(yùn)輸會(huì)面臨樓宇間運(yùn)輸GPS信號(hào)精度要求高、物流無人機(jī)作業(yè)場(chǎng)景復(fù)雜造成無人機(jī)損壞等問題。

針對(duì)此，億航早在2017年就與華為合作共建無人機(jī)“數(shù)字天空計(jì)劃”。根據(jù)該計(jì)劃，今年億航將實(shí)現(xiàn)低空數(shù)字網(wǎng)絡(luò)的商用化，低空網(wǎng)絡(luò)覆蓋達(dá)到30%以上。

但截至現(xiàn)時(shí)為止，無論是華為還是億航都未再公布最新計(jì)劃最新進(jìn)度。無人機(jī)物流的正式商用最快亦要到明年。

億航設(shè)想中漫天無人機(jī)送快遞場(chǎng)景，還得再等等。

其次是更天馬行空的無人機(jī)載人交通。今年5月份，億航和嶺南控股達(dá)成戰(zhàn)略合作，雙方共建立城市空中交通（UAM）+泛旅游生態(tài)圈。簡(jiǎn)而言之，就是無人機(jī)載人旅游。

在UAM領(lǐng)域，根據(jù)摩根士丹利報(bào)告，該市場(chǎng)規(guī)模將在2040年達(dá)到1.5萬億美元，中國(guó)市場(chǎng)將以4311.49億美元占近30%的全球份額。

同樣是廣闊藍(lán)海。但在實(shí)際銷售數(shù)據(jù)方面，第二季度，億航216載人級(jí)AAV銷量為16臺(tái)，僅比2019年同期多兩臺(tái)。上半年共銷售25臺(tái)，較去年同期多出8臺(tái)。

另外，億航目前兩款是AAV億航184和億航216都只能滿足觀光、搜索和救援等需求，若要用于通勤，其續(xù)航時(shí)間和續(xù)航里程都有困難。

銷售成績(jī)未見放量+技術(shù)未達(dá)標(biāo)，億航的無人機(jī)空中交通故事，還欠了點(diǎn)說服力。同時(shí)，公司的無人機(jī)物流也還未正式商用，億航距離從PPT走向現(xiàn)實(shí)，還有一段距離。

（圖源：公司業(yè)績(jī)會(huì)PPT）

億航會(huì)是“無人機(jī)特斯拉”嗎？

說到PPT，億航現(xiàn)在的故事其實(shí)跟2006年提出三步走秘密宏圖的特斯拉很相似——只不過那時(shí)的特斯拉在PPT上描繪的是一個(gè)關(guān)于新能源汽車將取代燃油車的未來，而億航則是關(guān)于無人機(jī)載人交通普及的設(shè)想。

兩者同樣看起來遙不可及。

在提出三步大計(jì)之后，特斯拉用了14年時(shí)間一步步實(shí)現(xiàn)。這樣看來，億航的無人機(jī)空中交通故事也并非那樣遙遠(yuǎn)。
從公司現(xiàn)狀來看，因?yàn)楝F(xiàn)在的億航184和億航216還遠(yuǎn)不足以滿足公司空中通勤的愿景，億航未來還將繼續(xù)在新型無人機(jī)研發(fā)加大投入。公司在最新財(cái)報(bào)中已披露，目前正在研發(fā)新型乘用級(jí)AAV及非乘用級(jí)AAV（包括最近公布的滅火無人機(jī)EHang 216F）。

這個(gè)研發(fā)的過程一定會(huì)長(zhǎng)期燒錢。志在開發(fā)空中無人機(jī)交通市場(chǎng)的億航研發(fā)費(fèi)用短期內(nèi)仍將會(huì)繼續(xù)水漲船高。

而在營(yíng)收端，雖然從億航全年?duì)I收增長(zhǎng)200%的預(yù)期來看，公司經(jīng)營(yíng)規(guī)模將會(huì)繼續(xù)高速增長(zhǎng)，但這更多只是基于去年同期的低基數(shù)（去年全年?duì)I收1.22億元）。億航的無人機(jī)銷售要真正放量，還要看其空中移動(dòng)解決方案業(yè)務(wù)兩個(gè)最具想象空間的應(yīng)用領(lǐng)域——空中交通及無人機(jī)物流的商業(yè)化進(jìn)度。

如上文所述，億航的空中交通業(yè)務(wù)現(xiàn)在八字沒有一撇。而另一個(gè)藍(lán)海無人機(jī)物流商用則因?yàn)榧夹g(shù)上的原因商業(yè)化仍有待時(shí)日。

這樣的話，公司短期內(nèi)銷售收入增幅雖然可維持高速增長(zhǎng)，但可能仍無法覆蓋增長(zhǎng)更快的經(jīng)營(yíng)費(fèi)用（包括研發(fā)費(fèi)用）。

因此，公司增收不增利的故事預(yù)計(jì)仍將繼續(xù)。而在其經(jīng)營(yíng)規(guī)模繼續(xù)擴(kuò)張的情況下，公司應(yīng)收賬若仍然維持當(dāng)前的增長(zhǎng)速率，將會(huì)持續(xù)加大其經(jīng)營(yíng)資金壓力。

億航的空中交通夢(mèng)想，其實(shí)也不是那么簡(jiǎn)單——就好比同樣是PPT造車，馬斯克的特斯拉從PPT上走到現(xiàn)實(shí)，現(xiàn)在成了全球爆款，其個(gè)人亦被世人奉為硅谷鋼鐵俠；而賈躍亭的FF除了車展的概念車型，還只能在PPT上看到，他也成了“下周回國(guó)”的賈布斯。

故事總有好或壞的結(jié)果。與飛向火星的馬斯克和為夢(mèng)想窒息的賈躍亭一樣，億航的愿景同樣是遠(yuǎn)大的飛向未來。

下一個(gè)特斯拉或下一個(gè)FF，你覺得億航是哪一個(gè)呢？

兩個(gè)結(jié)局，演繹在股票市場(chǎng)，結(jié)局自然亦會(huì)大相徑庭。